股票市场中性策略

　　股票市场中性策略是相对价值策略的一种主要形式，利用相关股票资产之间的价格分歧实现收益，是指同时构建多头和空头头寸以对冲市场风险，在市场不论上涨或者下跌的环境下均能获得较好收益的一种投资策略，市场中性策略主要依据统计套利的量化分析。

　　多头构建常用量化模型进行选股，即运用估值因子、基本面因子、股价因子等量化因子来进行股票的筛选；空头头寸的选择一般为股指期货及融券。

　　通俗来讲，该策略核心思想就是通过买入和卖出多个股票来实现对冲市场风险，从而实现较好的回报。在进行中性策略投资时，投资者通常会选择某些股票作为“多头”持仓，同时选择另一些股票作为“空头”持仓，以实现对冲。

　　从收益目标来看，股票市场中性策略不以宽基指数作为比较基准，而以特定收益率或利率作为比较基准的一类股票策略的集合。

　　在市场中性策略的构建中，多头端和空头端采用了不同的方法，以确保投资组合能够同时受益于选股Alpha和有效对冲市场波动的机制。

　　多头端的构建，主要侧重于量化选股，其中最常见的是多因子模型、统计套利模型及机器学习。

　　空头端的构建，主要通过股指期货对冲，使用股指期货的年化升贴水率来衡量对冲成本。

　　这样的多空组合使市场中性策略能够在市场中更为灵活地应对各种情况，兼顾了选股Alpha的追求和市场波动的对冲需求。

　　根据多头端所使用的量化策略的不同，股票中性策略股票策略可以被划分为如下几类：

　　交易型策略：量化选股模型以量价类因子为主，换手率高，以交易作为策略Alpha收益的主要来源。

　　传统多因子策略：量化选股模型以基本面因子为主，换手率相对交易型策略较低，以基本面因子选股作为策略Alpha收益的主要来源。

　　机器学习策略：使用机器学习算法作为多头端选股的依据，在一般线性模型的基础上额外关注其非线性部分。

　　T+0策略：以T+0交易作为策略Alpha收益的主要来源，可以按操作方式细分为以人工为主的手工T+0策略及以程序化交易为主的机器T+0策略。此外，按管理人是否自建多头端进行分类，T+0策略也可以分为一般T+0策略及融券T+0策略，后者可以利用融券机制在完全对冲风险敞口的前提下，利用高换手率的价差交易逐步累计Alpha收益。

　　1、风险控制能力强

　　中性策略会同时构建多头和空头头寸，降低了特定标的价格波动对整个投资组合的影响，从而有效地控制了风险。这种策略通常会在市场上寻找低风险、高收益的投资机会，并通过对冲等手段来实现风险控制。

　　2、较为稳定的收益

　　中性策略的目标是实现较为稳定的回报，而不是通过高风险高回报的方式来获取利润。通过对冲市场波动，中性策略可以在市场上获得相对稳定的回报，并且通常不会受到市场崩盘等极端事件的影响。

　　3、适用性广泛

　　中性策略适用于各种市场环境，包括牛市、熊市和震荡市。这种策略不依赖于市场的涨跌，而是依赖于股票之间的相对价格变化。

　　4、灵活性强

　　中性策略可以根据市场情况进行调整，以适应市场的变化。

　　由于股票中性策略是同时持有多头和空头的投资组合，其收益可以写为多头端收益–空头端成本。进一步拆解：

　　=多头收益*多头仓位-空头仓位*空头成本

　　=（多头超额+基准收益）*多头仓位-（空头超额+基准收益）*空头仓位

　　=（多头仓位-空头仓位）*基准收益+多头超额*多头仓位–空头超额*空头仓位

　　所以中性策略的收益可以拆解为三部分：beta未完全对冲的暴露收益，多头端相对基准的超额ALPHA（多头超额）和空头端承担的对冲成本（空头成本）。

　　1.beta暴露收益

　　完全对冲的中性策略，其多头仓位和空头仓位之差趋近于0，从而使得其在基准指数上的暴露敞口为0。但是从国内中性策略的走势来看，大部分策略均未做到beta的完全对冲，即留有部分的beta敞口。从相关性来看，中性指数和市场宽基沪深300、中证500的相关性分别为0.87、0.66，因此中性策略和大盘很多时候呈现同向波动。

　　从组合管理和追求收益的角度来看，中性策略存在多头敞口的主要原因有：

　　(1)部分管理人的风险管理能力有限，无法做到完全的beta风险对冲。

　　(2)部分管理人主动在beta上做了风险暴露来增厚收益。例如在基差深度贴水时（股指小于期货），保留部分beta敞口可能优于完全对冲策略表现，或者是管理人预期未来指数很可能上涨，主动做了beta的风险暴露。

　　(3)本身组合无法完全对冲。部分中性策略会叠加其他策略，导致组合无法被完全对冲，尤其是叠加T+0策略时。

　　2、多头端收益

　　多头端的alpha收益源于两部分：一是管理人的选股能力，二是外部的超额收益环境。

　　当前中性策略多头端多采用量化多头策略，即选出一篮子上涨概率更大的股票来构建投资组合。因此从超额收益环境来看，市场成交量大、波动率大、散户交投活跃、赛道不太拥挤、风格偏向中小盘的市场环境中，量化超额的收益表现会更好。

　　这一点同样适用于指增，以今年行情为例，中性和指增的表现相对较好，同时1000指增的表现优于300指增。

　　3、空头端成本

　　空头端的成本即持有对冲工具所付出的代价。国内常用的对冲工具一般包括股指期货（IF、IC、IM等）、融券及衍生品（ETF、期权等），其中由于股指期货具备市场容量大、流动性高和交易便捷的特点，成为了市场主要的对冲工具。

　　股指期货的成本主要受到市场基差波动的影响。

　　基差是股指期货与现货指数价格的差。指数的价格波动源于成分股的价格波动，但股指期货的价格波动源于市场交易，两者价格波动并不完全收敛，存在的价差就是基差。当期货价格高于现货价格称为升水，期货价格低于现货价格称为贴水。

　　基差=期货价格-现货价格

　　基差率=（期货价格–现货价格）/现货价格*100%

　　年化基差率=（标的指数价格–股指期货价格）/现货指数价格*360/合约存续时间

　　贴水：利于合约多头。升水：利于合约空头。股指期货贴水意味着当前指数点位高于期货点位，多头方在当前时点同时买入股指和股指期货，基于在交割时点两者强制收敛的特性，多头方就能获得建仓时的基差收益，这部分收益即为空头方的成本。

　　机构的做空需求和期现反套受限使得国内股指长期存在贴水现象。

　　一方面，由于机构长期存在做空需求，需要支付“贴水”的成本作为多头的流动性补偿。同时小盘股的alpha更强，因此相对中小盘的做空需求更高，因此IC、IM合约的贴水要比上证50股指期货IH、沪深300股指期货IF高。

　　另一方面，股指期货与股指收敛的特性源于套利者在到期日的套利交易，到期日股指期货升水，交易者可以在买入指数成分股的同时做空股指期货进行套利使得基差收敛。如果股指期货贴水，由于A股对于个股做空的限制使得期现反套受到限制，贴水难以得到快速收敛，因此国内市场长期存在股指贴水现象。

　　策略的对冲成本在建仓时已经确定，因此在低贴水甚至升水状态下建仓的策略，其对冲成本相对较低。在建仓后，基差的波动不会影响策略端的总成本，只会造成净值的短期波动。

　　1、较强的风险调整收益

　　相对于股票多头策略和债券策略，市场中性策略因为同时持有多头和空头头寸，在市场波动中能够更为平稳地表现，风险调整收益也较为强劲。

　　2、上行概率和幅度较好

　　长期以来，市场中性策略展现出正收益的特点。其对冲市场波动的设计使得策略在不同市场环境下都能够表现较好，具备较高的上行概率和上行幅度。

　　这使得市场中性策略在长期投资中能够提供可观的回报，吸引了广泛的投资者关注。

　　3、配置价值

　　相较于传统的股票和债券投资，市场中性策略能够提供更为多样化的资产配置选择，具有低相关性。

　　这对机构投资者来说，是构建强健投资组合、降低整体投资组合风险的有效途径。